投资要点 公司公布2023 年报及2024 年一季报：1）2023 年：营收215.3 亿元/yoy+16.0%、归母净利29.5 亿元/yoy+37.0%，10 派现金5.6 元、分红率91%（22 年为86%），业绩及分红均略超预期。2）24Q1：营收61.8 亿元/yoy+8.7%、归母净利8.9 亿元/yoy+10.4%，延续良好增长态势。 23 年海澜之家主品牌线下门店修复带动收入增长。23 年海澜之家/团购业务/其他品牌收入分别同比+19.7%/+1.5%/+5.9%，分别占比79%/11%/10%。 1）海澜之家：23 年疫情放开后线下门店销售快速修复，分渠道看线上/线下收入分别同比+14.1%/+21.1%、分别占海澜品牌收入的20%/80%，截至23年末门店数5***6 家/较22 年末+34 家/相当于同比+1%（其中直营1252 家/同比+198 家、加盟4724 家/同比-164 家），计算平均单店收入同比+20.5%，疫情放开后客流恢复带动增长。主品牌继续推进出海布局，23 年海外地区收入2.72 亿元/yoy+24%。23 年毛利率452%/yoy+2.96pct，主要来自高毛利直营渠道收入占比提升+线上毛利率提升。2）团购业务：23 年收入仅小幅增长，主因Q4 出货延迟致Q4 收入下滑，24Q1 收入同比增长较多。23 年毛利率46.82%/yoy-1.78pct，受以价换量经营策略影响。3）其他品牌：截至23 年末其他品牌门店数共1177 家/较22 年末-1100 家，主因23Q3 剥离男生女生。23 年毛利率50.19%/yoy-2.01pct，主因OVV 打折促销。 24Q1 团购业务受益确认时间延迟高增，线上增长显著快于线下。1）分品牌看，①海澜之家：24Q1 收入同比+6.5%、收入占比85%，保持稳健增长，截至24Q1 末主品牌门店5954 家/较23Q1 末-3 家；②团购业务：24Q1 收入同比+54.2%、收入占比9%，团购业务受益于23Q4 出货延迟至24Q1 确认收入增速较高，③其他品牌：24Q1 收入同比-25.1%、收入占比6%，主因剥离男生女生影响。2）分渠道看，24Q1 线上/线下收入分别同比+34%/+3.3%、收入分别占比14%/86%，线上增长明显快于线下主因23Q1为疫情放开初期线上基数相对较低。 24Q1 盈利水平提升、存货周转改善。1）毛利率：24Q1 同比+2.11pct 至46.69%，主因高毛利直营收入占比提升。2）费用率：24Q1 期间费用率同比+1.27pct 至24.03%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.71/-0.54/+0.01/-0.91pct 至18.***%/5.24%/0.83%/-1.02%，销售费用率提升主因直营开店相关费用支出增加，财务费用率提升主因可转债转股利息支出减少。 3）净利率：结合毛利率、费用率及其他损益项目变动（24Q1 斯搏兹项目投资收益994 万元/同比增多993.9 万元、资产减值损失2.61 亿元/同比增多5200 万元），24Q1 归母净利率同比+0.22pct 至14.36%。4）存货：24Q1 末存货82.2 亿元/yoy+5.73%，23Q1 存货周转天数同比缩短6 天至240 天，存货周转改善。5）现金流：24Q1 经营活动现金流净额13.81 亿元/同比-3.9%，主因***购商品现金支出增多。截至24Q1 货币资金130 亿元、现金充沛。 盈利预测与投资评级：公司为国内男装龙头，23 年受益于疫情放开、线下门店经营恢复，业绩实现较快恢复，24Q1 保持稳健增长。主品牌海澜之家定位性价比男装品牌，相对顺应当前国内偏弱的消费环境及短期消费降级趋势。考虑到23 年及24Q1 业绩均略超预期，我们将24-25 年净利预测32.4/36.7 亿元上调至33.8/38.5 亿元，增加26 年预测值44.0 亿元，对应24-26 年PE 为13/11/10X，公司承诺24 年半年度分红比例不低于70%、延续高分红政策，维持“买入”评级。 风险提示：国内经济和消费疲软、新品牌发展不及预期等。 【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。 
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